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les obligations à court terme en période de hausse de l’inflation

Novembre 2021

Plus c’est court, mieux c’est

Pourquoi les investisseurs obligataires préoccupés par l’inflation et la hausse des rendements devraient envisager les obligations à court terme.

L’inflation doit-elle préoccuper les investisseurs ?

Il y a certainement des motifs d’inquiétude. Les goulots d’étranglement dans l’approvisionnement se multiplient à travers le monde et affectent de nombreux produits, de l’essence aux puces électroniques, tandis que les niveaux élevés de liquidités détenus par les ménages et les sociétés laissent entendre que les consommateurs et les entreprises seraient prêts à accepter des prix plus élevés à l’avenir. Vient ensuite la question des tensions croissantes sur le marché du travail. On observe des pénuries de main-d’œuvre dans de nombreux domaines de l’économie et les salaires augmentent. 

Pourtant, il est toujours impossible de prédire avec certitude si l’inflation sera temporaire ou va s’installer. Quelques-unes des plus grandes banques du monde affichent des opinions opposées: Bank of America accumule des capitaux dans des obligations à duration longue tandis que sa concurrente, JP Morgan Chase, a choisi de placer ses liquidités dans des dépôts auprès de la Réserve fédérale américaine1.

La menace de l’inflation provoque pourtant déjà indubitablement des ondes de choc sur les marchés financiers mondiaux.

Les prévisions d’inflation, mesurées à l’aide des points morts à 10 ans américains, sont proches de leurs plus hauts niveaux en huit ans. Les obligations souveraines des États-Unis, du Royaume-Uni et de la zone euro, tout comme le crédit des marchés émergents, s’inscrivent dans le rouge sur les 12 derniers mois, en raison de la hausse des rendements. 

Pour les investisseurs préoccupés par l’inflation, le premier réflexe pourrait consister à réduire les positions en obligations. Cela dit, ces titres ne seront pas les seuls investissements à être affectés. En effet, l’histoire nous a appris que, si l’inflation se prolonge, la plupart des classes d’actifs risqués en souffriront. Les liquidités ne sont pas non plus la solution, car leur valeur réelle s’érodera également.

Il existe cependant un secteur du marché qui peut éventuellement servir de refuge aux investisseurs contre les craintes liées à l’inflation: les obligations à duration courte. Il s’agit d’une classe d’actifs qui a été largement négligée ces cinq ou six dernières années, la plupart des investisseurs étant attirés par des actifs plus risqués et des dettes qui affichaient des rendements supérieurs. Elles sont à présent de nouveau attractives.

Moins de risque pour des performances comparables

De nombreux arguments plaident en faveur d’une utilisation des obligations à court terme comme une police d’assurance. Tout d’abord, elles sont beaucoup moins sensibles à la hausse des taux d’intérêt que les obligations à plus longue échéance. 

L’écart de duration entre les obligations à court terme et leurs homologues d’échéance standard s’est creusé pour atteindre des niveaux jamais vus depuis 10 ans, ce qui illustre le fait que les entreprises emprunteuses et les émetteurs souverains ont profité des faibles taux d’intérêt pour émettre des dettes à plus long terme. Prenons l’exemple des dettes d’entreprise mondiales. Leur duration effective s’élève désormais en moyenne à 7,4 ans, contre 1,9 an pour la partie à court terme du marché. L’écart s’est allongé de deux ans en une décennie. 

Une différence aussi marquée est significative, car une duration plus faible équivaut à une volatilité plus faible face aux fluctuations des taux d’intérêt. D’après nos tests de résistance à une pentification de la courbe – qui permettent d’estimer l’effet sur les cours des obligations d’une pentification de la courbe des taux obligataires provoqué par l’inflation – la résilience de nos stratégies à court terme serait entre 25 et 56% plus forte que celle de leurs homologues toutes maturités.2

Fig. 1 – Bien amorti
Tolérance pour les hausses de rendement par sous-classe d’actifs obligataires, points de base
Points morts

Source: Bloomberg. Données au 28.10.2021. D’après les indices ICE BoFA pour les marchés développés et les indices JPMorgan GBI pour les marchés émergents. La tolérance est calculée en multipliant par 100 le ratio rendement à l’échéance/duration.

Compte tenu des rendements et de la duration actuels, les obligations à court terme offrent un amortissement beaucoup plus efficace contre la hausse des rendements. Par exemple, quand la hausse des rendements atteindra 100 points de base, elle effacera totalement les performances des obligations à haut rendement américaines. Celles des obligations à haut rendement à court terme resteront positives tant que cette hausse sera inférieure à 240 points de base (voir Fig. 1).
Alors que les différences de duration se sont creusées, l’écart de rendement a évolué dans la direction opposée. Dans une situation normale, une réduction de la duration implique généralement un sacrifice important sur le rendement. Ce n’est plus le cas. Les obligations à haut rendement américaines, par exemple, affichent en moyenne un rendement au pire de 4,17% pour une duration de 4,2 ans. Les rendements sur l’extrémité à court terme du marché ne sont inférieurs que de 73 pb pour une réduction de la duration de 2,7 ans. La situation est comparable en Europe et dans l’univers des titres investment grade (voir Fig. 2).
Fig. 2 – Petit sacrifice
Rendement au pire (%) et duration modifiée (en années)
Rendement et duration

Source: Bloomberg. Données au 28.10.2021. D’après les indices ICE BoFA pour les marchés développés et les indices JPMorgan GBI pour les marchés émergents

Opportunités diverses

Autre argument en leur faveur, les fonds obligataires à court terme offrent un degré de diversification intéressant. Cela se vérifie notamment sur le nombre d’émetteurs: sur le marché mondial du crédit à court terme, par exemple, il est possible de choisir parmi plus de 1 300 emprunteurs. Il en va de même pour tous les marchés obligataires à court terme. 
Fig. 3 – spread de crédit américain (pb) et échéance (années)
spread de crédit américain (pb) et échéance (années)
Spreads de crédit

Source: Bloomberg. Données au 02.11.2021.

Les investisseurs qui souhaitent minimiser autant que possible les risques peuvent se tourner vers les fonds du marché monétaire, qui se concentrent sur les obligations à très courte duration, dont l’échéance moyenne pondérée est inférieure à un an. 

L’univers du crédit à court terme, quant à lui, réunit un large éventail d’emprunteurs investment grade de grande qualité. Les spreads de crédit sur ces obligations semblent également attractifs. Celles qui affichent des échéances d’un an présentent ainsi des spreads similaires aux titres à cinq ans (cf. Fig. 3).

Indépendamment de l’évolution de l’inflation, les données macroéconomiques et les marchés financiers vont probablement traverser une période de turbulences au cours des mois à venir. Les investisseurs en obligations à court terme ont la possibilité de se prémunir contre cette volatilité sans devoir excessivement renoncer au rendement.