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le baromètre des marchés financiers, perspectives d’investissement du mois de septembre

Septembre 2020

Baromètre: Une reprise en V malgré tout ?

La reprise économique s'accélère. Cela signifie que les actions des marchés émergents et certains secteurs cycliques paraissent plus attractifs.

01

Allocation d'actifs: l'économie est en phase de stabilisation, mais la menace du virus perdure

Elle prend de plus en plus la forme d'une courbe en V. En effet, dans certaines régions, le rebond est légèrement moins marqué. Dans d'autres en revanche, notamment en Chine, les conditions économiques ont en grande partie retrouvé leur niveau d'avant Covid: en juillet, les bénéfices industriels étaient en hausse de 20% en variation annuelle. Parallèlement, après avoir revue sa copie en matière de politique monétaire, la Réserve fédérale américaine a officiellement adopté un ton plus conciliant à la marge, même si elle n'est pas allée jusqu'au revirement radical anticipé par les marchés.

Les marchés en ont pris acte. Cependant, après la forte reprise de tous les actifs ces derniers mois, les principaux indices d'actions américaines ayant atteint des niveaux records, nous estimons que les perspectives concernant les plus-values générales sont limitées, avec de plus grands écarts entre les marchés régionaux. 

Fig. 1 - Grille d’allocation d’actifs mensuelle
grille d’allocation d’actifs

Source: Pictet Asset Management

Alors que les gouvernements sont enclins à prendre d'autres mesures de relance budgétaire, y compris aux États-Unis, les injections de liquidités mondiales marquent le pas. Par ailleurs, des risques politiques sont liés aux futures élections américaines du mois de novembre. Et dans le même temps, il faut composer avec la Covid-19. Non seulement une deuxième vague notable est possible, mais il y a toujours peu de visibilité sur l'échéance de la disponibilité d'un vaccin.  Parallèlement, la décision de démissionner annoncée par Shinzo Abe, qui a été le plus long premier ministre en exercice au Japon, crée des incertitudes géopolitiques et la possibilité d'une évolution de la politique de la troisième puissance économique mondiale.

Par conséquent, nous restons neutres sur toutes les grandes classes d'actifs tout en privilégiant les secteurs cycliques pour les actions.

Nos indicateurs du cycle conjoncturel indiquent que la reprise est suffisamment solide pour justifier une révision à la hausse de nos prévisions économiques pour 2020. Nos économistes revoient leurs prévisions à la baisse du PIB mondial de -4,2% à -4%, et tablent sur un recul de 6,1% au lieu de 6,4% pour l'année prochaine.

Aux États-Unis, les ventes au détail connaissent le rebond le plus marqué et le plus rapide jamais observé après avoir atteint leur plus bas niveau historique. Elles se maintiennent désormais au-dessus du pic enregistré avant la récession. Si l'on se réfère au passé, un cycle dure généralement trois ans. Or, nous n'en sommes qu'à un peu plus de trois mois. Les ventes ont également renoué avec la tendance antérieure dans la zone euro.

Seuls les indicateurs en temps réel chinois sont toutefois revenus aux niveaux d'avant la Covid. Partout ailleurs, ils marquent le pas et sont inférieurs de 10% à 20%.

L'inflation pourrait certes constituer un risque si la demande reste ferme et l'offre ne suit pas. Cela ne devrait cependant pas être une préoccupation avant le second semestre 2021.


Fig. 2 - Pic de liquidités
Total des flux de liquidités* des cinq plus grandes puissances économiques
Pic de liquidités mondial

Source: Refinitiv, Pictet Asset Management, données couvrant la période allant du 15.01.2010 au 15.07.2020 * Flux de liquidités total calculé en ajoutant les flux de liquidités politiques et privés pour les États-Unis, la Chine, la zone euro, le Japon et le Royaume-Uni, en % du PIB nominal, à l’aide des pondérations actuelles du PIB en USD

Les conditions d'accès aux liquidités demeurent très favorables, la création de liquidités se maintenant autour de 25% du PIB. De toute évidence, les mesures de stimulation monétaire ont toutefois atteint le pic [voir fig. 2]. Dans le même temps, les banques ont resserré leurs normes de crédit. De plus, la banque centrale chinoise est désormais neutre, tandis que la courbe haussière de l'activité de crédit du pays s'est inversée. 

Un éventuel recours aux liquidités du Trésor américain détenues par la banque centrale pourrait néanmoins constituer un risque à la hausse.

Nos indicateurs du climat économique dressent un tableau contrasté. L'équilibre entre l'offre et la demande en actions indique un certain niveau de complaisance du marché. Nos indicateurs montrent que les hedge funds sont concentrés dans une poignée de positions, notamment dans les principales actions de grande capitalisation. D'un autre côté, les investisseurs particuliers semblent prudents sur le marché des actions et les enquêtes sur le climat économique restent moroses, alors que le positionnement des gérants de fonds sur cette classe d'actifs est inférieur à la tendance historique. Le «mur de liquidités» reste en place. Une partie de celui-ci a récemment été injecté dans des obligations et dans les crédits – tous deux étant surachetés.

Enfin, nos indicateurs de valorisation indiquent une valorisation exagérée des actions suite au rebond de 50% enregistré par le S&P 500 – nos modèles montrent qu'elles sont à leur niveau le plus cher depuis 12 ans et se négocient à deux écarts-types de leur moyenne sur 6 mois. Même par rapport aux obligations, la valorisation des actions ne paraît plus particulièrement avantageuse. L'écart entre le rendement des actions mondiales et celui des obligations mondiales est au plus bas niveau depuis dix ans (4,5%). Nous ne sommes cependant pas encore dans une bulle. Si faible niveau actuel des rendements obligataires (qui ont chuté de 100 points de base cette année) se maintient, l'impact de la valorisation des actions américaines devrait tout juste compenser les 20% de baisse des bénéfices. Notre score de valorisation des actions a évolué. Négatif en janvier, il était nettement positif en mars avant de redevenir négatif actuellement.


02

Secteurs et régions des actions: Les ME bien placés pour surperformer

Les banques centrales ont certes réduit les mesures de relance monétaire ces dernières semaines, mais les liquidités qu'elles ont injecté devraient stabiliser les marchés d'actions après un rebond de près de 50% ou au moins limiter le risque de correction.

Les actions des marchés émergents sont bien placées pour surpasser la majorité des titres équivalents des économies développées. Par conséquent, nous relevons l'exposition de cette classe d'actifs à surpondérée.

Emmenés par la Chine, les pays émergents bénéficient d'une reprise économique plus forte que les économies développées, une évolution qui n'a pas encore été prise en compte par le marché. L'indice des directeurs d'achat du secteur industriel des marchés émergents a de nouveau  franchi le seuil de l'expansion en dépassant 50 points. La production industrielle affiche par ailleurs un rebond et atteint les niveaux d'avant Covid.

La Chine connaît une forte reprise en V, la production réelle au second trimestre ayant progressé de 12% après la chute de 10% enregistrée ces trois derniers mois. Les chiffres indiquent également une reprise des dépenses d'investissement.

Fig. 3 - Les pays en développement sont en tête
PIB réel,  économies émergentes face aux économies développées
Croissance économique des ME face à celle des MD

Source: Refinitiv, Pictet Asset Management, données couvrant la période allant du 01.01.2018 au 31.12.2021 (prévisions)

Les pays émergents résistent mieux que prévu, en particulier au niveau des exportations. Les exportations de ces pays sont en contraction de 5%, ce qui est mieux que les 12% observés au plus profond de la crise, et surpassent ainsi celles des pays industrialisés, en recul de 14%. Les exportations des ME devraient en outre être soutenues par la faiblesse du dollar, qui favorise la région en réduisant la charge d'intérêt de sa dette libellée en monnaie forte.

Par conséquent, nous ramenons les actions américaines à un niveau sous-pondéré. L'économie américaine, axée sur les services, l'hébergement et les dépenses des ménages, s'est en effet contractée de 20% au second trimestre, ce qui constitue un record et la plus forte contraction annoncée parmi les grandes puissances. Le Royaume-Uni s'attend à une vague de chômage dans les prochains mois, alors que les incertitudes liées au Brexit pèsent déjà sur le climat économique.

Nous maintenons nos positions neutres aux États-Unis, qui constituent le marché d'actions le plus onéreux, et continuons à privilégier l'Europe, dont les perspectives économique s'améliorent grâce à des mesures de relance budgétaire et monétaire bien coordonnées. Les ventes au détail de la région renouent ainsi avec la croissance tendancielle et affichent une remontée de 27%. Le secteur des prêts bancaires privés est lui aussi en croissance et a atteint son plus haut niveau depuis 10 ans. En Allemagne, le moral des entreprises est en hausse pour le quatrième mois consécutif.

Sur le plan sectoriel, selon notre analyse, les perspectives s'améliorent pour les biens de consommation discrétionnaire, que nous relevons à un niveau surpondéré en dépit d'une valorisation quelque peu élevée. Les ventes au détail mondiales sont en rebond suite à la fin des mesures de confinement. Nous relevons par ailleurs les secteurs industriels à un niveau neutre et tablons sur un alignement des dépenses d'investissement et de production sur les dépenses des ménages.

À l'inverse, nous abaissons les services aux collectivités à un niveau sous-pondéré. Le secteur défensif a sous-performé ces dernières semaines, les investisseurs ayant commencé à miser sur une reprise économique forte à un moment où les rendements obligataires sont maintenus à un bas niveau par différentes mesures des banques centrales. Nous ne sommes plus très optimistes quant aux services de communication, ces actions étant désormais onéreuses.

Nous conservons par ailleurs la sous-pondération des valeurs financières. Les banques, notamment aux États-Unis, resserrent les conditions de crédit applicables aux prêts à la consommation.

03

Obligations et monnaies: Les obligations chinoises brillent

Le marché obligataire offre des options limitées aux investisseurs qui recherchent des actifs défensifs à un prix raisonnable. Les rendements des obligations souveraines des marchés développés restent très minces tandis que le spread offert par la dette des marchés émergents (ME) libellée en devise locale accuse dans l'ensemble un recul de 380 points de base, son plus bas niveau depuis sept ans.
C'est là qu'entre en jeu la dette chinoise en devise locale. Les obligations chinoises libellées en renminbi sont, de loin, la classe d'actifs la plus attractive d'un marché par ailleurs peu séduisant. Avec un rendement légèrement supérieur à 3%, les obligations en renminbi offrent aux investisseurs 230 points de base de mieux que les bons du Trésor américain.
Fig. 4 - Chine: des valeurs défensives à un prix raisonnable
Écarts entre les rendements des obligations chinoises et américaines et l'inflation IPC (en %)
Rendements obligataires comparés aux rendements obligataires américains

Source: Refinitiv, Bureau national des statistiques de Chine, Bureau of Labor Statistics, Pictet Asset Management. Données couvrant la période allant du 01.01.2009 au 01.08.2020

L'écart de rendement est plus intéressant encore vu sous le prisme des fondamentaux. À moyen terme, les taux d'intérêt chinois, restés relativement élevés par rapport à ceux des pays développés et d'une grande partie des pays émergents, devraient baisser plutôt qu'augmenter.

Non seulement les pressions inflationnistes sont modérées, mais la Banque populaire de Chine dispose de tout le champ nécessaire pour assouplir ses mesures de politique monétaire si la reprise économique du pays suite à la pandémie venait à marquer le pas. Les facteurs techniques entrent également dans notre analyse. Les obligations chinoises faisant étant désormais intégrées dans les principaux indices obligataires, les investissements étrangers devrait continuer à monter en puissance au cours de l'année. De plus, on note une baisse de plus en plus claire de la sensibilité de cette classe d'actifs à la variation des taux américains - un plus pour les investisseurs cherchant à diversifier leurs portefeuilles.

En outre, nous surpondérons le crédit américain de qualité «investment grade». Dans un contexte favorisant une inflation faible et une politique monétaire très souple, les écarts de rendement sur ce type de dette devraient continuer à se réduire.


04

Vue d’ensemble des marchés mondiaux: un mois d'août très florissant

Les actions mondiales ont connu une forte hausse en août, les investisseurs ayant mis de côté leur crainte d'une deuxième vague de coronavirus et tablé sur le fait que les mesures de stimulation financière soutiendraient la reprise économique en V.

Les actions mondiales ont ainsi augmenté de près de 6% en devise locale, surperformant ainsi les obligations, en recul de plus de 1%. Les investisseurs ont également été encouragés par l'amélioration des perspectives de bénéfices: les bénéfices des entreprises au second trimestre ont surpris dans le bon sens et la révision des bénéfices nets par action s'est révélée positive.

Les actions américaines ont progressé de 7,5% au cours du mois, ce qui en fait le marché le plus performant, réalisant le meilleur mois d'août depuis 30 ans. L'indice S&P 500 a atteint un niveau record, effaçant totalement les pertes essuyées après la chute historique des mois de février et mars, déclenchée par l'irruption du virus.

Les valeurs technologiques caracolent en tête, avec des progressions de plus de 9%. Apple a ainsi enregistré une hausse de près de 20% et dépassé pour la première fois une valeur de marché de 2 mille milliards. D'autres valeurs technologiques, notamment Amazon et Alphabet, qui représentent ensemble plus d'un cinquième du S&P 500, ont fortement progressé. Les secteur des biens de consommation discrétionnaire, qui a gagné plus de 12% au cours du mois, a été le plus performant.

Toutes les actions n'ont cependant pas participé au rebond. Les services aux collectivités ont chuté de 2% tandis que les secteurs de l'énergie, de la santé et de l'immobilier affichent de faibles gains. En réalité, seuls 6% des valeurs de l'indice S&P sont responsables de sa 52e clôture record, l'action moyenne du S&P étant toujours 28% en-dessous de son sommet, signe du déclin de la participation des composants de l'indice au rebond de l'année.

Fig. 5 - D'un record à l'autre
Indice S&P 500
Rebond de l'indice S&P 500

Source: Refinitiv, données couvrant la période allant du 01.01.2016 au 26.08.2020

Les actions européennes ont affiché au mois d'août leur plus forte hausse depuis 2009, les économies de la région ayant retrouvé quelques couleurs après les périodes de confinement.

Les obligations ont connu des déconvenues, en particulier les dettes souveraines des pays développées. Les gilts ont perdu plus de 3%, tandis que les bons du Trésor américains ont chuté de plus de 1%.

Les obligations d'entreprise s'en sont mieux sorties, dans la mesure où les segments les plus risqués du marché obligataire sont soutenus par les achats d’actifs des banques centrales. Des deux côtés de l'Atlantique, le crédit à haut rendement a progressé de plus de 1%.

Le dollar a chuté de plus de 1% après avoir atteint son plus plus bas niveau depuis deux ans. Il affiche ainsi une baisse totale de 4% sur l'année. Cette évolution a profité aux matières premières, le pétrole enregistrant une hausse de 3%. L'or a, quant à lui, terminé le mois légèrement à la baisse après avoir atteint un niveau record au cours du mois. Le précieux métal n'en est pas moins à près de 30% de hausse depuis janvier, ce qui en fait la classe d'actifs la plus performante.

05

En bref

baromètre septembre 2020

Allocation d’actifs

Les risques étant équilibrés, nous restons neutres sur les actions, les obligations et les liquidités.

Secteurs et régions des actions

Nous relevons nos positions sur les marchés émergents, la Chine emmenant la forte reprise économique de la région; les biens de consommation discrétionnaires bénéficient de la hausse des dépenses des ménages.

Obligations et monnaies

Nous maintenons la surpondération de la dette américaine et des pays émergents en devise locale, ainsi que des obligations américaines de qualité «investment grade».