Impatto dell'inflazione sul mercato

Il rischio di un forte aumento dell'inflazione statunitense è probabilmente al suo massimo livello da almeno 15 anni. I lockdown, volti ad arginare la pandemia, hanno causato colli di bottiglia dell'offerta, con conseguente aumento dei prezzi delle materie prime e di altri fattori produttivi; anche i tempi di consegna si sono allungati, riducendo ulteriormente la disponibilità delle merci.

Fig. 1 - Una combinazione eterogenea

Correlazione tra i rendimenti delle classi di attivi e l'attuale crescita e inflazione USA dal 1950*

Anche gli effetti di base saranno significativi. Un anno fa i prezzi del petrolio sono crollati: quelli di alcuni contratti petroliferi sono entrati in territorio negativo nel 2020 e la loro successiva ripresa spingerà le misure dell'inflazione annuale oltre il 3% nel secondo trimestre. 

Questi fattori hanno alimentato le preoccupazioni sull'inflazione. Le aspettative sull'inflazione nel lungo periodo, espresse dal tasso di inflazione di breakeven a 10 anni, sono salite al 2,3%, il livello massimo da luglio 2014. Anche le aspettative sull'inflazione delle famiglie per il prossimo anno sono cresciute, salendo di 1,2 punti percentuali al 3,3%, quelle a 5 anni sono salite al 2,7%.

Le pressioni inflazionistiche trainate dall'offerta dovrebbero diminuire con l'apertura dell'economia, man mano che la pandemia sarà ricondotta sotto controllo. Allo stesso tempo, però, la domanda è destinata a salire quando i consumatori inizieranno a spendere i contributi statali, non ultimo nei servizi che per lungo tempo non sono stati disponibili. 

Se l'inflazione è in aumento, il modo in cui reagiranno gli investitori dipenderà dalla maggiore apertura dell'economia e dalle condizioni  commerciali.

Abbiamo analizzato i rendimenti totali a un anno di nove indici di classi di attivi - materie prime, oro, S&P 500, Treasury USA, credito high yield USA, credito investment grade, obbligazioni indicizzate all’inflazione (Treasury inflation protected securities, TIPS), mercati monetari e immobiliari - rispetto a quanto è accaduto all'inflazione e alla crescita economica degli Stati Uniti dal 1950.

Fig. 2 - Una risorsa per ogni stagione

Rendimenti medi su base annua per classi di attivi in diversi contesti economici statunitensi*, %

In generale, abbiamo riscontrato una correlazione negativa tra inflazione e Treasury USA, azioni e credito investment grade, nonché una correlazione positiva con le altre sei classi di attivi.

Sebbene i mercati monetari siano correlati positivamente all'inflazione, i loro rendimenti reali nei periodi di prezzi in crescita ed elevati sono leggermente negativi. Per contro, TIPS, attività immobiliare, materie prime e oro hanno tutti messo a segno rendimenti positivi durante i periodi inflazionistici, a due cifre per gli ultimi due. Inoltre, le materie prime, l'attività immobiliare e l'oro continuano a mostrare una correlazione positiva con l'inflazione anche con un ritardo, vale a dire che i loro rendimenti futuri aumentano e diminuiscono di pari passo con l'attuale inflazione.

I rendimenti degli investimenti si muovono nella stessa direzione della crescita economica per tutte le classi di attivi, tranne i Treasury (che mostrano la maggiore correlazione negativa), i TIPS e l'oro . Le azioni e le obbligazioni high yield mostrano la più forte correlazione con la crescita economica, sebbene anche i mercati immobiliari e monetari si muovano nella stessa direzione.

Tuttavia, come si è visto negli anni '70, l'aumento dell'inflazione non sempre coincide con la crescita economica. In questi casi, gli investitori devono sapere cosa succede agli attivi in diversi contesti inflazionistici e di crescita.

Abbiamo classificato i periodi in base alla crescita del PIL trimestrale statunitense al di sopra o al di sotto della media mobile a 7 anni e all'inflazione, a seconda che l'inflazione fosse superiore a un tasso annuo del 2% e in aumento o, in alternativa, inferiore al 2% o in calo.

Abbiamo scoperto che, in contesti favorevoli di bassa inflazione ma di forte crescita, le performance migliori sono state espresse dagli attivi più rischiosi: azioni, credito high yield e investment grade, con rendimenti annui medi del 19% per il primo e dell'11% per gli altri due. L'oro e le materie prime, che in genere sono buone coperture contro l'inflazione, hanno offerto le performance peggiori in tale contesto.

Nei periodi di aumento dell'inflazione e della crescita, lo scenario più probabile per i prossimi trimestri, le materie prime hanno generato rendimenti annui del 14%, l'S&P 500 è salito del 13%, l'high yield e l'oro sono saliti di circa l'11% e il settore immobiliare è cresciuto del 7%. Si tratta infatti del secondo miglior contesto economico sia per le azioni sia per il credito high yield, il che suggerisce che qui la crescita è un fattore più importante dell'inflazione. Al contrario, i TIPS, i Treasury e i mercati monetari hanno evidenziato un andamento non soddisfacente in tale contesto.

Fig. 3 - Cosa funziona meglio e quando

Classi di attivi con la performance migliore* in ogni contesto economico statunitense

Nei periodi in cui l'inflazione era elevata e la crescita bassa, l'oro e le materie prime hanno generato rendimenti annui del 19%, i TIPS dell'8% e i Treasury del 7%. In questi periodi, il credito high yield, i mercati monetari e i titoli azionari hanno registrato la performance peggiore.

Infine, quando l'inflazione e la crescita sono state entrambe contenute, i Treasury e il credito investment grade hanno registrato rendimenti dell'8%, mentre le azioni sono cresciute del 6%. In quelle condizioni, oro e materie prime hanno realizzato la performance peggiore. 

È interessante notare come l'adeguamento di tali rendimenti al rischio non alteri sostanzialmente questi risultati; tuttavia, in questo caso ci limitiamo a utilizzare i dati disponibili dal 1998 piuttosto che l'intera cronologia dal 1950. L'unica differenza è che i TIPS appaiono più interessanti durante i periodi di espansione inflazionistica su base corretta per il rischio.

La nostra analisi dei rendimenti delle classi di attivi statunitensi suggerisce che gli investitori hanno molto materiale a disposizione per analizzare gli sviluppi economici. L'inflazione decollerà e diventerà una componente integrale, o ci limiteremo ad affrontare un picco temporaneo dopo il quale le pressioni sui prezzi svaniranno tornando ai trend degli ultimi decenni? L'economia tornerà come prima e manterrà lo slancio? La Federal Reserve statunitense adeguerà la sua politica monetaria all'economia reale? Gli ultimi stimoli scateneranno un surriscaldamento?

A prescindere dal risultato effettivo, almeno la storia offre un'idea di ciò che gli investitori potrebbero aspettarsi dalle classi di attivi.