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Il primo trimestre si è concluso positivamente per i mercati finanziari, con l’indice Standard & Poor’s 500 che ha oltrepassato per la prima volta nella sua storia 4.000 punti con una crescita del 6%. Sul fronte dei tassi di interesse e delle aspettative di inflazione i movimenti sono stati molto violenti. I rendimenti del bond decennale statunitense sono passati dallo 0,9% di inizio anno all’1,75% a fine marzo grazie all’accelerazione della crescita di 7 punti del PIL nel corso del 2021. Si tratta di una crescita record. Il pacchetto fiscale da 1.900 miliardi di dollari ha certamente aiutato ma fondamentale per l’economia è stata la campagna vaccinale. Gli Stati Uniti, infatti, con 3 milioni di vaccini somministrati giornalmente, riusciranno a coprire il 75% della popolazione adulta entro maggio.
Nel breve termine, crediamo che la parte più violenta di aggiustamento sia avvenuta. Soprattutto sui tassi reali, quindi al netto dell’inflazione, il movimento è stato molto forte ed equivalente a due terzi di quello osservato durante il Taper tantrum del 2013. I tassi reali a lungo termine sono vicini ai valori che la Fed ritiene essere quelli di equilibrio, ossia 0. Episodi del genere si ripeteranno nel futuro, in quanto la Federal Reserve si dimostrerà accondiscendente rispetto a temporanei sforamenti dell’obiettivo di inflazione, anche perché ci sono ancora 10 milioni di posti di lavoro da recuperare prima di tornare ai livelli pre-crisi.
Su questo la Fed è disposta a sopportare il minore dei due danni: meglio un po’ di inflazione in più piuttosto che un recupero incompleto dei danni economici causati dal COVID-19. Tuttavia, l’argomento preferito dai mercati sarà l’exit strategy della Fed e chi sarà il compratore marginale dei titoli del tesoro. Un nuovo test per la Banca Centrale statunitense potrebbe arrivare a inizio estate. L’effetto base della primavera 2020 comporterà inflazione nei prossimi mesi intorno al 3%. Quando questo effetto svanirà, la Fed potrebbe iniziare a ventilare un cambiamento nella propria politica degli acquisti, attualmente ancora impostata su acquisti mensili di 120 miliardi di dollari al mese. Anche se tale cambio sarà comunicato con ampio anticipo questo fenomeno genererà nuove turbolenze.
In Europa, nonostante il grandissimo ritardo e il caos comunicativo della campagna vaccinale, gli attivi azionari hanno funzionato bene in questo primo scorcio del 2021. Pur se la ripresa macroeconomica dell’Eurozona è in ritardo di almeno 2 trimestri rispetto agli Stati Uniti, gli investitori hanno guardato oltre le difficoltà temporanee perché riconoscono l’efficacia dei vaccini.
Il movimento di risalita dei tassi di interesse in Europa è stato molto più limitato rispetto agli Stati Uniti poiché le aspettative di inflazione sono sensibilmente al di sotto dell’obiettivo della Banca Centrale Europea.
Infine, il mondo emergente ha faticato con tassi in rialzo e dollaro forte. Anche in questo caso, la memoria va al 2013 con la grande differenza che le economie emergenti sono molto più solide e presentano equilibri finanziari migliori rispetto ad allora.
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