Nos convictions lors de la phase 2 du déconfinement

Les marchés ont fortement progressé. Il faut rester prudent et sélectif.

Juin 2020

Frédéric Rollin

Les marchés ont progressé de 30% depuis leurs niveaux les plus bas de la crise. Ils restent nettement en-deçà de leurs plus hauts, mais il faut se montrer sélectif, car même si certains signaux sont encourageants, les indicateurs sont loin d’être tous au vert.

La recherche scientifique intense pour trouver un vaccin contre le Covid-19 n’a pas encore donné de résultats probants, mais les économies redémarrent progressivement, et la baisse des restrictions sanitaires redonne confiance aux marchés. Le rééquilibrage progressif des cours du pétrole se confirme.

Les propositions faites par Angela Merkel et Emmanuel Macron, qui vont dans le sens d’une solidarité plus forte envers les pays en difficultés comme l’Italie, ont été repris par la commission européenne malgré les réticences des « Frugal Four » (Pays-Bas, Autriche, Danemark et Suède), ce qui est une excellente nouvelle pour le crédit européen. La reprise économique se confirme en Chine. Par ailleurs, la politique volontariste des banques centrales, qui ont injecté des montants records de liquidités sur les marchés, et des Etats qui sont prêts à des plans de relance importants, donnent des espoirs de reprise rapide aux investisseurs.

Nous avons renforcé nos positions sur les actions

Néanmoins, nous pensons que les marchés ont négligé certaines mauvaises nouvelles. Ainsi, l’emploi aux Etats-Unis s’est fortement dégradé, et beaucoup de situations de chômage qui devaient être temporaires vont devenir définitives. Les consommateurs ne vont pas reprendre le même niveau de dépenses qu’auparavant, et les trésoreries des entreprises sont exsangues. Nous attendons pour cette année des bénéfices en baisse de 40%, parfois davantage, et nous pensons que ces chutes de profits justifieraient un cours des actions plus bas.

Nous attribuons la forte reprise des marchés à deux phénomènes : le FOMO, ce « fear of missing out » (la peur de rater), qui incite des investisseurs jusque-là trop prudents à acheter de crainte de manquer le rebond; et, toujours, dans un contexte de taux très faibles sur les placements obligataires, le TINA, « there is no alternative» (il n’y a pas d’alternative). Pour espérer obtenir du rendement aujourd’hui, les actions constituent la seule option.

Nous avons renforcé nos positions sur les actions cycliques. Alors que nous étions concentrés jusqu’ici sur les secteurs à croissance structurelle, nous souhaitons rééquilibrer nos portefeuilles. Nous avons privilégié, ces dernières semaines, les valeurs cycliques, dont font partie l’industrie automobile, les matériaux de construction ou les banques. Ces secteurs sont encore largement sous-valorisés, et nous pensons qu’ils pourront faire l’objet d’achat des investisseurs souhaitant rejoindre le rallye à bon compte (FOMO). En outre, en temps normal, les sociétés de ces secteurs distribuent des dividendes plutôt élevés, et constituent donc une bonne compensation au manque de revenu de nombreux portefeuilles (TINA).

Nous continuons néanmoins de croire dans le potentiel de croissance de plusieurs secteurs dans lesquels nous avions fortement investi depuis le début de l’année : le numérique et la robotique, qui profitent fortement de la vague de télétravail et des perspectives de relocalisation industrielle, et les valeurs environnementales, qui devraient bénéficier massivement des plans de relance. Nous avons également de fortes convictions sur le domaine de la santé. La crise sanitaire a mis en lumière l’importance de la recherche, ce qui donnera des arguments à l’industrie pour défendre le prix des médicaments, ainsi que le besoin d’améliorer l’efficacité des systèmes de santé, ce qui favorise les fabricants de diagnostics par l’intelligence artificielle et les logiciels de gestion des hôpitaux. De plus, indépendamment de ce contexte de crise, nous pensons que le vieillissement des populations et la hausse des niveaux de vie vont porter le secteur de façon durable.

Chine, Russie, Japon : des pays à suivre

Nous sommes surpondérés en actions chinoises depuis plusieurs mois et maintenons nos positions. Malgré la rhétorique guerrière et les tensions commerciales avec les Etats-Unis, nous ne sommes pas vraiment inquiets car le continent asiatique dans son ensemble nous paraît de plus en plus indépendant des pays développés. La Chine peut revendiquer davantage de publications sur l’intelligence artificielle que les Etats-Unis, et elle forme plus de 4 millions d’ingénieurs par an, contre environ 500 000 aux Etats-Unis ; elle exerce une influence importante sur l’ensemble des économies asiatiques, ce qui la rend plus forte en cas d’aggravation de la guerre commerciale. De plus, les entreprises du pays sont encore sous-valorisées. Nous sommes également confiants dans un retour à la stabilité en Russie, dont beaucoup d’entreprises sont dépendantes des cours du pétrole. Comme ce dernier tend à se normaliser (baisse de l’offre, remontée de la demande et délais nécessaires au redémarrage des puits), nous sommes convaincus que cela profitera à l’économie du pays. Par ailleurs, les entreprises y distribuent de confortables dividendes.

Les actions japonaises pourraient également constituer une opportunité. Elles sont riches en trésorerie. Ceci est d’ordinaire un désavantage, car les trésoreries sont peu rémunératrices. Mais aujourd’hui, des bilans solides sont plutôt enviables. Le climat est favorable, en outre, pour quelques opérations de croissance externe. De plus, les valorisations restent modestes.

Obligations : la sélectivité reste la clé

Sur le marché obligataire, les rendements des emprunts d’Etats sont très faibles. En revanche, les taux offerts par les dettes d’entreprises sont importants, notamment sur les sociétés rangées dans la catégorie « investment grade ». Les interventions des banques centrales sont favorables à ces actifs pour deux raisons : d’une part, elles achètent directement la dette d’entreprise sur le marché, d’autre part la possibilité d’une dépression, qui serait plutôt négative pour la performance de ces obligations, a été en grande partie écartée. Nous restons sélectifs, car une vague de dégradations de notations, que nous attendons, va faire basculer les titres de certains émetteurs dans la catégorie « junk bonds ».

Enfin, nous anticipons une baisse du dollar si la reprise de l’économie se confirme, et dans ce cas, nous aurons des positions vendeuses. En revanche, nous conserverons nos positions sur l’or car nous pensons que le cours du métal jaune sera soutenu par les taux durablement bas.

Les marchés financiers ont fortement rebondi depuis le mois d’avril.
Certaines nouvelles économiques sont rassurantes, d’autres moins, et elles ne sont pas toutes intégrées par les marchés que nous trouvons trop optimistes.
Même si nous avons renforcé nos positions sur les actions cycliques, nous restons extrêmement sélectifs car nous pensons que les impacts négatifs de la crise sanitaire ne sont pas tous derrière nous.

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