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EM Monitor - Opportunités de croissance dans le contexte actuel

Mars 2020

Voir plus loin que le coronavirus - l’Ukraine et l’Égypte

Même dans les circonstances particulièrement difficiles que nous vivons aujourd’hui sur les marchés, des opportunités demeurent.  Découvrez pourquoi l’Ukraine et l’Égypte pourraient mener la reprise une fois que le pire de l’épidémie de COVID-19 sera derrière nous.

Une amélioration comparable des fondamentaux dans les deux pays

Malgré une dette publique élevée, les deux pays présentent des perspectives de croissance encourageantes, ce qui augmente leur capacité à réduire leur dette.

L’Ukraine est un pays débiteur net, qui dépend entièrement des flux de capitaux étrangers. Avec 50,8% du PIB au 2e trimestre 20191, la dette publique du pays reste trop élevée et non soutenable. 

Malgré tout, les perspectives d’un accord de prêt du FMI pourraient largement favoriser les flux de capitaux étrangers et la reconstitution des réserves de change.

Les conditions imposées à l’Ukraine pour que le FMI accepte de lui accorder un prêt sont les suivantes:

  • Renforcement des règles de droit et lutte contre la corruption
  • Mesures de renforcement de la concurrence et ouverture des marchés
  • Réduction du rôle de l’État et des oligarques
  • Politique budgétaire prudente pour garantir la soutenabilité à moyen terme, l’indépendance de la banque centrale et la stabilité financière

Négocié en décembre dernier, cet accord comprendrait une ligne de crédit étendue de trois ans et 4 milliards de DTS (env. 5,5 milliards de dollars), près de 4% du PIB.

L’Égypte a mené à bien le programme réclamé par le FMI en 2019, ce qui a permis de flexibiliser le régime des changes, de réduire les subventions pour l’électricité et les carburants, d’augmenter les recettes fiscales et d’améliorer le climat des affaires. Le double déficit du pays s’est réduit et ses réserves ont atteint un niveau confortable (Fig.1).

L’Égypte a accumulé de vastes réserves de change
Fig.1 - Les réserves de change égyptiennes
Fig.1 - Les réserves de change égyptiennes

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Bloomberg. Données couvrant la période de janvier 2000 à janvier 2020.

La dette publique égyptienne (101,2% du PIB au 3e trimestre 20192) suit une trajectoire descendante grâce à la consolidation budgétaire. Le déficit des comptes courants a baissé (-2,1% du PIB au 2e trimestre 2019 contre -5,1% au 1er3) grâce aux transferts, à la balance des services (tourisme) et à un déficit commercial plus faible. La bonne forme des investissements directs étrangers (IDE) dans le pays lui profite et montre que l’Égypte ne souffre d’aucune difficulté en matière de financement extérieur.
Les investissements étrangers en Égypte restent solides
Fig.2 - Répartition des comptes financiers en Égypte
Fig.2 - Répartition des comptes financiers en Égypte

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Bloomberg. Données couvrant la période de janvier 2011 au 2e trimestre 2019.

En outre, la politique monétaire a été suffisamment reprise en main pour réduire l’inflation de 33% en juillet 2017 à 7,2% en janvier dernier, grâce au maintien de taux réels élevés pour compenser une prime géopolitique supérieure, attirer de nouveaux flux de portefeuille et minimiser le risque de dérapage de l’inflation.
Le durcissement de la politique monétaire a fonctionné en Égypte
Fig.3 - Égypte - Inflation et taux directeur
Fig.3 - Égypte - Inflation et taux directeur

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Bloomberg. Données d’inflation IPC et de base de janvier 2011 à janvier 2020. Données des taux au jour le jour de janvier 2011 à février 2020.

Des perspectives de croissance favorables pour les deux pays

En Ukraine, notre indicateur avancé de croissance reste bien orienté malgré un récent essoufflement (voir fig.4). L’accélération de la croissance en 2020 devrait s’appuyer sur la demande intérieure permise par une hausse des revenus réels, compte tenu de l’importante désinflation.
Notre indicateur de croissance propriétaire reste solide
Fig.4 - Indicateur avancé de Pictet Asset Management pour l’Ukraine
Fig.4 - Indicateur avancé de Pictet Asset Management pour l’Ukraine

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv. Données couvrant la période de janvier 2014 à février 2020.

Avec 3,1% en rythme annuel en janvier 2020, l’inflation est inférieure à la cible de 4% de la banque centrale, ce qui devrait soutenir de nouvelles baisses du taux directeur pour réduire les taux d’emprunt et favoriser la reprise du crédit dans le pays.

La réforme foncière se trouve au cœur des mesures d’ouverture des marchés en Ukraine. Elle cherche à mettre fin à un moratoire qui remonte à 2011 sur les ventes de terres et leur utilisation comme garantie bancaire. L’objectif est de renforcer l’investissement privé et la productivité agricole. Cela pourrait fortement améliorer les récoltes cette année.

De même, les perspectives de croissance pour l’Égypte en 2020 semblent positives (env. 5%) malgré la perte d’élan de notre indicateur avancé (Fig. 5). La croissance a profité des dépenses d’investissement, notamment celles de l’État et de l’étranger dans les secteurs de l’énergie et de la construction (améliorations du canal de Suez), ainsi que des exportations nettes. Avec la découverte, en 2015, du champ gazier géant Zohr (850 milliards de mètres cubes de gaz), l’Égypte pourrait devenir un pays exportateur net de gaz en 2020.
Notre indicateur de croissance montre une prévision de croissance positive pour l’Égypte
Fig.5 - Indicateur avancé de Pictet Asset Management pour l’Égypte
Fig.5 - Indicateur avancé de Pictet Asset Management pour l’Égypte

Source: Pictet Asset Management, CEIC, Refinitiv, Bloomberg. Données couvrant la période de janvier 2018 à janvier 2020.

Quels sont les principaux risques?

En Ukraine, le récent remaniement ministériel impacte le sentiment et la vitesse de mise en œuvre des réformes. Tout retard dans l’accord avec le FMI pourrait nuire aux flux de capitaux étrangers et au moral des investisseurs. L’escalade militaire dans la région du Donbass pèse également sur les entreprises et l’application des réformes.
Néanmoins, contrairement à bien d’autres pays du monde, au moment où nous écrivons ces lignes, l’Ukraine n’est que faiblement exposée aux perturbations des chaînes d’approvisionnement provoquées par l’épidémie de COVID-19. De même, le nombre de contaminations reste parmi les plus faibles d’Europe4.

En Égypte, les taux d’intérêt élevés devraient freiner la croissance du secteur privé hors pétrole. Avec une inflation inférieure à 10% et des taux réels élevés, la Banque centrale dispose de suffisamment de marge de manœuvre pour accélérer la relance (baisse des taux de 300 pb le 18 mars). Malgré cet assouplissement, les taux d’intérêt restent suffisamment attractifs pour les flux de portefeuille. Les principaux risques proviennent des conditions de sécurité en Égypte, de la pression sur les transferts en raison du choc pétrolier dans la région et des vagues de vente sur les marchés émergents, qui provoqueraient des sorties de capitaux. Le tourisme vient maintenant allonger cette liste en raison de la pandémie de coronavirus.

 

En bref

Les fondamentaux de l’Ukraine sont encore faibles, mais ils s’améliorent.

La perspective du démarrage d’un programme du FMI dans le pays pourrait stimuler davantage les flux de capitaux et relever les réserves de change. En outre, l’exposition du pays à la COVID-19 est parmi les plus faibles d’Europe. Avec une croissance économique qui devrait profiter de la demande intérieure, les arguments en faveur de l’Ukraine par rapport au reste de l’Europe sont renforcés.

En Égypte, la croissance, la dette extérieure, les comptes courants et le taux de couverture des importations sont confortables.

L’épidémie de COVID-19 et le choc pétrolier régional font pression sur le tourisme et sur les revenus issus des transferts. Malgré tout, nous pensons que l’Égypte peut résister face au contexte actuel.