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Este contenido es únicamente para inversores de tipo: Intermediario financiero y Inversor institucional y Inversor particular.

BARÓMETRO DE LOS MERCADOS FINANCIEROS, PERSPECTIVAS DE INVERSIÓN DE MAYO DE 2022

Mayo 2022
Material de marketing

Barómetro: un abril muy complicado podría marcar el punto de inflexión

La renta variable sufrió una venta masiva importante en abril, pero existen indicios de que el posicionamiento de los inversores es excesivamente bajista.

01

Asignación de activos: los indicadores técnicos auguran tiempos más tranquilos

El clima de inversión parece estar volviéndose más adverso. El crecimiento económico mundial se ralentiza, la inflación aumenta, la invasión rusa de Ucrania no tiene visos de llegar a una solución y en China se extienden los nuevos confinamientos relacionados con el coronavirus, impidiendo el crecimiento.

Ante estas dificultades, es comprensible que los inversores adopten una postura defensiva.

Sin embargo, preferimos mantenernos neutrales en lugar de infraponderados en renta variable. Y esto obedece, en gran medida, a que el posicionamiento de los inversores se ha vuelto excesivamente bajista, lo que reduce las posibilidades de nuevas caídas del mercado en el corto plazo.

Fig. 1 - Modelo de asignación mensual de activos
Mayo de 2022
Barómetro de mayo de 2022
Fuente: Pictet Asset Management

De hecho, el panorama que se desprende de nuestros indicadores técnicos muestra que tanto el posicionamiento como la confianza de los inversores son inusualmente pesimistas, descontando un importante deterioro del ritmo de crecimiento económico en los próximos meses. No obstante, la historia nos ha enseñado que siempre es muy peligroso tomar posiciones cortas en renta variable en un mercado alcista, incluso durante la fase final del ciclo, cuando el nivel de confianza está muy deprimido.

Dicho esto, hemos modificado nuestras posiciones para adoptar una postura ligeramente más prudente, aunque –por ahora– hemos decidido mantener una ponderación neutral general tanto en renta variable como en renta fija global.

Aunque el precio de la deuda pública parece cada vez mejor tras las fuertes ventas masivas, preferimos esperar a que la inflación y las previsiones de inflación de EE.UU. toquen techo antes de elevar su ponderación.

 

Nuestros indicadores del ciclo económico respaldan nuestra postura de asignación de activos en general. Aunque hemos vuelto a reducir nuestra previsión de crecimiento económico para 2021 hasta el 3,4% –desde el 3,5% de hace un mes y el 4,8% de principios de año–, nuestra estimación sigue estando por encima de la tendencia a largo plazo y del consenso del mercado.

La economía estadounidense, en particular, sigue pareciendo sólida: el PIB real de EE.UU. se contrajo en el primer trimestre, pero la demanda final sigue cobrando fuerza gracias al comportamiento excepcionalmente bueno del mercado laboral y a las tendencias positivas del gasto en inversión. Nuestro indicador adelantado de EE.UU. aumenta a un ritmo estable y se mantiene en consonancia con su media histórica. En Asia, por su parte, Japón y algunas economías emergentes de la región están registrando una mejora de la actividad y de la confianza de los consumidores.

El panorama parece más problemático en la zona euro –sobre todo debido a sus estrechos vínculos económicos y geográficos con Rusia y Ucrania. La recesión técnica es un riesgo real, especialmente en Alemania, donde la confianza de los consumidores ha caído a mínimos históricos.

La economía china también está pasando por dificultades. Los índices de los directores de compras están cayendo por debajo de 50, mientras que las exportaciones están tocando techo. Las autoridades están ofreciendo algunos estímulos pero, hasta ahora, no lo suficientemente enérgicos como para compensar la debilidad del sector inmobiliario y las consecuencias del estricto confinamiento de algunas grandes ciudades debido al coronavirus.

Nuestros indicadores de liquidez muestran que China está relajando su política con mucha más lentitud que lo que EE.UU. está endureciendo la suya. Los diferenciales de rendimiento entre los títulos de deuda pública estadounidenses y chinos sugieren que el renminbi podría caer hasta aproximadamente 7 por dólar durante los próximos meses.

Las valoraciones parecen especialmente preocupantes en el caso de los bonos “investment grade” de la zona euro; en comparación, los bonos “investment grade” de EE.UU. parecen tener un precio más atractivo.

En cuanto a la renta variable, las valoraciones parecen más atractivas en general, ya que el ratio precio-beneficio a 12 meses del índice MSCI All Country World ha descendido a 15,5 veces –coincidiendo aproximadamente con la media de los últimos 20 años.

Fig. 2 - Descenso de los beneficios
Revisiones de beneficios globales (revisiones al alza menos revisiones a la baja) e índice de nuevos pedidos del ISM manufacturero de EE.UU.
Asignación de activos
Fuente: Refinitiv, MSCI, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 01/01/1997 y el 27/04/2022.

Sin embargo, esto parece menos atractivo si se tiene en cuenta el contexto de aumento de los rendimientos de los bonos y de deterioro de las perspectivas para los beneficios empresariales. A nivel mundial, actualmente las revisiones a la baja de los beneficios efectuadas por los analistas superan a las revisiones al alza por primera vez desde agosto de 2020. Esto manifiesta la realidad económica, ya que la tendencia refleja el descenso en el índice de nuevos pedidos del ISM (véase la fig. 2).

Si nos fijamos en los indicadores técnicos, el ratio put/call de la renta variable –una medida de las posiciones alcistas en renta variable en relación con las bajistas– ha subido hasta acercarse a la parte alta de la horquilla histórica, lo que indica que el posicionamiento en acciones es excepcionalmente negativo. Esto también se refleja en los indicadores de confianza, con la parte optimista de la encuesta de confianza de los inversores de la American Association of Individual Investors cercana a sus niveles más bajos de los últimos 30 años. En este entorno, cualquier ganancia en los mercados podría provocar una oleada de ajustes de posiciones, impulsando aún más el “rally”. 

 

 

02

Regiones y sectores de renta variable: China en apuros

Los nubarrones se ciernen sobre la economía china.

El confinamiento de Shanghái, de cuatro semanas de duración, ha obligado a la mayoría de los 26 millones de habitantes de la ciudad a permanecer en sus casas, y algunos de ellos incluso tienen dificultades para conseguir alimentos y otros artículos de primera necesidad, mientras aumenta la preocupación por la posible imposición de medidas similares en Pekín.

Los peores brotes de COVID registrados en el país en dos años están causando graves trastornos a la segunda mayor economía del mundo.

Para ilustrar la magnitud del impacto, el indicador de actividad industrial de China cayó recientemente por debajo del umbral de crecimiento de 50, alcanzando el nivel más bajo desde agosto.

China es el mercado de renta variable menos rentable este año, con un descenso de más del 24% desde enero. Los inversores están cada vez más inquietos por el alcance de la desaceleración económica en un momento en que el Banco Popular de China parece reacio a aplicar una relajación monetaria a gran escala.

La venta masiva ha llevado las valoraciones de los títulos chinos a niveles que actualmente parecen atractivos desde una perspectiva histórica y en comparación con sus equivalentes. El mercado cotiza a múltiplos de precio-beneficio a 12 meses por debajo de 10, frente a la media histórica de en torno a 15-16, y con un descuento del 40% con respecto a los títulos mundiales según el índice MSCI All Country World.

Sin embargo, creemos que esto no es lo suficientemente convincente como para compensar plenamente los riesgos derivados de la política de erradicación de la COVID de Pekín, la persistencia del impacto de las normas restrictivas impuestas el año pasado y la falta de un estímulo monetario enérgico.

Las salidas de capitales de China, que el Instituto de Finanzas Internacionales calcula que ascienden a 500 millones de USD según una media móvil de tres meses desde finales de febrero, también reflejan la ansiedad provocada por las posibles sanciones secundarias de EE.UU. a China debido a la crisis entre Rusia y Ucrania.

En este contexto, rebajamos la renta variable china de sobreponderada a neutral –una decisión que se ve reforzada por nuestra rebaja simultánea del renminbi a infraponderado.

Fig. 3 - "Value" en la delantera
Valor frente a crecimiento del índice MSCI All Country World (01/01/2020=100) y rendimiento del TIPS de EE.UU. a 10 años (pb)
Renta variable - Beneficios

Fuente: Refinitiv Datastream, MSCI, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 01/01/2020 y el 27/04/2022.

En cambio, seguimos siendo optimistas en cuanto a las perspectivas de la renta variable británica.

Con una atractiva composición sectorial de exportadores de materias primas y empresas defensivas de calidad, la rentabilidad del mercado británico debería ser superior a la de sus homólogos pese a la desaceleración de la economía.

Seguimos infraponderados en renta variable estadounidense. Las valoraciones poco atractivas, la intención de la Fed de subir drásticamente los tipos de interés y la fortaleza del dólar son malos augurios para los mercados de EE.UU., que tienen una exposición relativamente elevada a los títulos sensibles al crecimiento.

Es más, los riesgos para el crecimiento de los beneficios en 2022 de las empresas estadounidenses están considerablemente sesgados a la baja.

La inflación salarial, que se está acelerando hasta el 7% en algunos indicadores, apunta a una presión bajista sobre los márgenes empresariales.

Dado el pesimismo imperante, estamos posicionados para beneficiarnos de cualquier cambio de rumbo en la confianza de los inversores, y preferimos los títulos de valor a los de sectores sensibles a los tipos de interés y a los ciclos económicos en nuestra asignación regional y sectorial. Como muestra la figura 3, los títulos de valor superan a los de crecimiento cuando los rendimientos reales de EE.UU. evolucionan al alza. 

Nos sigue gustando el sector de los materiales –que tiene una de las valoraciones más atractivas de nuestra puntuación. Mantenemos nuestra posición sobreponderada en el sector farmacéutico porque es defensivo, está basado en el USD y su valoración es razonable.

03

Renta fija y divisas: recortando en el renminbi

Tras un primer trimestre enormemente difícil, existen indicios de que empieza a aparecer valor en la renta fija global. Aunque aún sería demasiado prematuro elevar nuestra postura neutral, esta podría cambiar pronto, ya que esperamos que la inflación y las previsiones de inflación toquen techo en los próximos meses.

Los mercados han registrado la mayor caída desde el nivel máximo al mínimo de los bonos estadounidenses en medio siglo. Además, con la bajada de los “US Treasuries” a 10 años de un 17% desde sus máximos, parecen cada vez más atractivos. No obstante, creemos que es mejor esperar hasta que la inflación y las previsiones de inflación de EE.UU. toquen techo. En ese momento, la postura de la Fed estará probablemente en su fase más dura, los rendimientos reales de los bonos habrán subido por encima del 0,5% y el tipo implícito de los “Fed funds” por encima del 3%. Creemos que un rendimiento de los bonos de EE.UU. a 10 años en una horquilla del 3-2,25% atraería una demanda importante por parte de los inversores.

Por ahora, nos limitamos a elevar los bonos suizos de infraponderados a neutrales. Cerramos nuestra posición corta en bonos suizos porque los rendimientos se acercan al 1%, la economía suiza se desacelera y sus indicadores adelantados se encuentran en territorio negativo por primera vez desde 2020. La inflación sigue siendo manejable y esperamos que se sitúe en una media del 2,5% este año. 

Sin embargo, seguimos siendo más cautelosos con el crédito europeo. Rebajamos los bonos “investment grade” denominados en euros de neutrales a infraponderados. El diferencial de 145 puntos básicos en dichos bonos sigue sin ser lo suficientemente alto como para compensar el riesgo de recesión en la región y de endurecimiento del Banco Central Europeo en el segundo semestre del año. El aumento de los precios de la energía y el riesgo de que se interrumpa el suministro de gas ruso a una parte cada vez mayor de Europa hace que varias economías de la región se tambaleen al borde de la recesión.

Fig. 4 - Bajo presión
Tipo de cambio USD-renminbi frente a diferencial de rendimiento de los bonos estadounidenses y chinos
Renta fija - RMB
Fuente: Refinitiv, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 01/01/2010 y el 27/04/2022. 

En cuanto a las divisas, rebajamos el renminbi a infraponderado. El ritmo de crecimiento se ha vuelto considerablemente en contra de la divisa y, dada la debilidad de la economía china y las bajas tasas de inflación, las autoridades chinas podrían dar su beneplácito a una depreciación. Mientras tanto, las recientes salidas de capitales podrían amplificar la medida (véase la fig. 4). Por otra parte, la divisa se ve respaldada por el fuerte superávit comercial de China y por el hecho de que los viajes al extranjero están limitados.

Estamos infraponderados en el euro y la libra esterlina, ya que el diferencial de crecimiento del Reino Unido y la zona euro con respecto a EE.UU. sigue siendo amplio. Paralelamente, el yen se encuentra en su nivel más bajo de los últimos 20 años frente al dólar, y está infravalorado entre un 20% y un 30% atendiendo a la paridad de poder adquisitivo. Creemos que el dólar estadounidense está experimentando un rebasamiento cíclico que no es sostenible a medio y largo plazo.

04

Resumen de los mercados globales: abril, un mes complicado para la tecnología

La renta variable sufrió una intensa venta masiva en abril y las empresas tecnológicas estadounidenses arrastraron a la baja a los mercados debido a que los escasos beneficios empresariales, el aumento de las presiones inflacionistas y el temor a una subida sostenida de los tipos de interés inquietaron a los inversores.

El Nasdaq cayó un 13% en el mes –su peor caída mensual desde la crisis financiera global de 2008– tras los decepcionantes resultados trimestrales de algunas de las mayores empresas tecnológicas del mundo, entre ellas Apple, Amazon y Netflix.

El índice ha bajado más de un 20% desde principios de año, mientras que el índice S&P 500 ha registrado su peor comienzo de año en más de 80 años.

En términos más generales, el índice MSCI World Growth cerró el mes en torno a un 22% por debajo de su máximo, que alcanzó en noviembre del año pasado, su mayor caída desde el nivel máximo al mínimo desde 2008.

Fig. 5 - Fuerte corrección
“US Treasuries” a 10 años (índice de rentabilidad total, 100=30/12/2016)
Mercados - UST

Fuente: Refinitiv, Pictet Asset Management. Datos del período comprendido entre el 30/12/2016 y el 27/04/2022.

La caída de los mercados bursátiles se debió a que los funcionarios de la Fed siguieron abogando a favor de nuevas subidas de los tipos de interés para luchar contra la inflación, que en abril alcanzó su nivel más alto en 40 años. Los mercados esperan ahora que los costes de financiación de EE.UU. se eleven en 50 puntos básicos en la reunión de mayo del banco central estadounidense. Los mercados de bonos experimentaron ventas masivas como reacción a la retórica cada vez más dura, con los rendimientos de los bonos ligados a la inflación de EE.UU. a 10 años entrando en territorio positivo por primera vez desde 2020 y el rendimiento nominal de los bonos a 10 años amenazando con romper la barrera clave del 3%.

En los mercados de divisas, el renminbi chino registró la mayor caída mensual de su historia, ya que el país asistió a la imposición de estrictos confinamientos en respuesta a los nuevos brotes de COVID. La divisa cayó más de un 4% frente al billete verde en abril –cerrando en 7 frente al dólar– en un descenso más acusado que el que sufrió como consecuencia de su devaluación excepcional en agosto de 2015.

El yen japonés también cayó vertiginosamente frente al dólar, ya que se ha visto afectado por la controvertida política monetaria ultralaxa del Banco de Japón adoptada ante el aumento de la inflación. El yen ha caído por debajo de 130 frente al dólar.

05

Resumen

Barómetro de mayo de 2022

Asignación de activos

Mantenemos una postura general neutral tanto en renta variable como en renta fija, al tiempo que ajustamos posiciones en cada una de ellas para reducir el riesgo.

Regiones y sectores de renta variable

Rebajamos la renta variable china a neutral ante el deterioro de las perspectivas económicas.

Renta fija y divisas

Elevamos los bonos suizos de infraponderados a neutrales, rebajamos el crédito “investment grade” denominado en euros de neutral a infraponderado y rebajamos el renminbi a infraponderado.