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Finanzmarktbarometer, Investmentausblick Januar

Januar 2021

Barometer: Eine Erholung, an die wir glauben können

Mit der fortschreitenden Entwicklung, Herstellung und Zulassung von COVID-19-Impfstoffen dürften die Aktienmärkte 2021 stark unterstützt werden.

01

Asset-Allocation: Aktien sind reif für eine Rally

Dank der Verfügbarkeit der COVID-19-Impfstoffe können wir Perspektiven über die Pandemie hinaus entwickeln und uns auf die anziehende Wirtschaft konzentrieren, die nach wie vor durch massive Nothilfen unterstützt wird. 

Dieses vorteilhafte makroökonomische Umfeld treibt die Unternehmensgewinne nach oben und dürfte einen etwaigen Rückgang der KGVs infolge einer Drosselung der geldpolitischen Impulse kompensieren. 

Gleichzeitig ist das Risiko geldpolitischer Fehler oder eines erneuten Anstiegs der Anleiherenditen – wie 2013 geschehen, als die US-Notenbank beschloss, ihre Anleihenkäufe zurückzufahren – in den kommenden sechs Monaten gering. Auch wenn die Aktienbewertungen und die Anlegerstimmung ungewöhnlich gut sind, erscheint eine kurzfristige Korrektur eher unwahrscheinlich. Aus diesen Gründen haben wir beschlossen, unser Aktienengagement von neutral auf übergewichtet zu erhöhen und Cash auf untergewichtet zu reduzieren.

Abb. 1 – Monatsübersicht: Asset-Allocation
Januar
Übersicht Asset-Allocation

Quelle: Pictet Asset Management

Unsere Konjunkturzyklusindikatoren sind positiv für risikoreichere Anlagen. Wir gehen davon aus, dass das Wirtschaftswachstum 2021 die aktuellen Markterwartungen übertreffen wird – nach unseren Prognosen dürfte das globale reale BIP in diesem Jahr um 5,8% wachsen, der Konsens liegt bei 5,1%. Die chinesische Wirtschaft läuft auf Hochtouren. Fast alle wichtigen Wirtschaftsindikatoren des Landes liegen weit über dem Niveau von vor 12 Monaten. Das wiederum kommt den übrigen Ländern Asiens zugute.

Wir gehen auch davon aus, dass sich die USA und Japan gut entwickeln werden: Die fiskalische Unterstützung wird hoch sein und die Winterwelle der Pandemie wird nach unserer Meinung nur geringe Auswirkungen auf beide Volkswirtschaften haben.  Die Geschäftsinvestitionen in den USA dürften ebenfalls steigen, da Unternehmen durch Hinweise auf eine steigende Nachfrage motiviert werden, die in den letzten Monaten angehäuften Barmittel zu investieren.

Für Europa und das Vereinigte Königreich sind die Aussichten weniger erfreulich, auch wenn mit dem kurz vor Jahresende 2020 vereinbarten Brexit-Deal einige der Risiken für die Region weggefallen sind. Vorerst dürfte Inflation angesichts der hohen Arbeitslosigkeit und des geldpolitischen Verzögerungseffekts kein Thema sein. Mit Preisdruck werden wir uns wohl erst 2022 auseinandersetzen müssen.

Liquidität ist weiter reichlich vorhanden und stützt weiterhin die Finanzmärkte. Das Volumen der geldpolitischen Impulse ist vielleicht nicht mehr so exorbitant hoch wie im Sommer, bewegt sich unseren Indikatoren zufolge aber immer noch auf Spitzenständen wie vor der Pandemie. Die Indikatoren berücksichtigen die im privaten Sektor und von den fünf grossen Zentralbanken bereitgestellte Liquidität.

Der rückläufige Trend wird letztendlich auch Auswirkungen für die Investoren haben. Wir gehen davon aus, dass die weltweite Liquidität ab dem zweiten Quartal 2021 langsam abnehmen wird, allen voran in Asien. Dies könnte, ähnlich wie in der globalen Finanzkrise, zu einem starken Rückgang der Aktien-KGVs führen.

Abb. 2 – Auf Gewinnkurs
Gewinne der Komponenten des MSCI All Country World: bisherige und  prognostizierte, Veränderung in % im Jahresvergleich
Gewinne der Komponenten des MSCI All Country World: bisherige und prognostizierte, Veränderung in % im Jahresvergleich

Quelle: Refinitiv Datastream, IBES, IWF, Pictet Asset Management. * Kalenderjahr Veränderung in % beim EPS. Daten vom 31.12.1992 bis 20.12.2020.

Die Bewertungen erscheinen in allen grossen Anlageklassen hoch. Nicht nur, dass die ultralockere Geldpolitik die Anleiherenditen auf Rekordtiefs gedrückt hat, die Investoren rechnen auch mit einer starken Konjunkturerholung. Aktien sind nach unseren Modellen so teuer wie seit 2008 nicht mehr. Mit anderen Worten: Die Märkte preisen nicht etwaige schlechte Meldungen für 2021 ein. Globale Aktien werden zum 20-Fachen der geschätzten Gewinne der nächsten 12 Monate gehandelt, bei US-Aktien ist es das 23-Fache. Auch wenn wir davon ausgehen, dass die KGVs im kommenden Jahr zurückgehen, dürfte dies durch starke Unternehmensgewinne ausgeglichen werden. Hier sehen wir für 2021 einen Anstieg um 25%. 

Unsere technischen Indikatoren geben keinen Anlass zur Sorge, ausgenommen vielleicht die Märkte für Unternehmensanleihen. Generell deuten unsere Charts darauf hin, dass es bei risikoreicheren Anlagen noch Spielraum gibt. Saisonale Effekte sind zuträglich und die Rally hat nicht nur die führenden Technologiewerte erfasst. Die Zuflüsse in Aktien waren in letzter Zeit beträchtlich, aber dies ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass Investoren das nachholen, was sie in den vergangenen Monaten versäumt haben. Einige Indikatoren für die Anlegerstimmung geben Warnsignale, da die Hausse-Stimmung fast ein historisches Niveau erreicht hat – und dies in der Vergangenheit Vorbote für einen Ausverkauf am Markt war.  

02

Aktienregionen und -sektoren: Erholung kommt Schwellenländern und Asien zugute

Nachdem globale Aktien das turbulente Jahr 2020 mit einem Plus von fast 15% beendet haben, dürften globale Aktien im neuen Jahr ihre Rally fortsetzen.1

Aggressive fiskal- und geldpolitische Impulse auf der ganzen Welt haben der Konjunktur auf die Sprünge geholfen. Das hat die Investoren ermutigt, ihre Liquidität in Aktien umzuschichten. Den Daten von EPFR zufolge sind in den vergangenen fünf Wochen rund 133 Mrd. US-Dollar in den Aktienmarkt geflossen, ein Rekordvolumen (nominal).

Die Zentralbanken werden nicht mehr so freigiebig Geld drucken und eine V-förmige wirtschaftliche Erholung, angeführt von China, wird den Unternehmen ein ordentliches Gewinnwachstum bescheren.

Sobald durch die Entwicklung, Herstellung und Zulassung von COVID-19-Impfstoffen die Zuversicht steigt, dürften Unternehmen und private Haushalte anfangen, ihre Barmittel zu investieren bzw. auszugeben und damit die Wirtschaft zu stützen. Um das Ausmass des Bargeldhortens zu verdeutlichen: US-Bankeinlagen sind auf eine Rekordsumme von 16 Bio. US-Dollar bzw. 13% des BIP angeschwollen – der 45-Jahres-Durchschnitt liegt bei knapp 3%.

Das bedeutet jedoch nicht, dass Aktien 2021 stark anziehen werden.

Dem sprechen die hohen Ausgangsbewertungen entgegen. Nach unseren eigenen Bewertungsmodellen sind Aktien so teuer wie seit Mitte 2008 nicht mehr. Das Risiko einer dritten Infektionswelle, die der Wirtschaft sehr schaden würde, stellt ebenfalls eine Bedrohung dar.

Aktienemissionen boomen – das Emissionsvolumen globaler Börsengänge erreichte von Januar bis Mitte Dezember einen Rekordwert von 361 Mio. US-Dollar.

Wir gehen davon aus, dass Aktien in diesem Jahr weltweit um rund 10% steigen werden. Normalerweise sind es am Ende einer Rezession 20%.

Schwellenländer, insbesondere die asiatischen, profitieren weiterhin von der starken Erholung in China, wo sich die Wirtschaftsleistung wieder auf das Trendniveau vor COVID-19 erholt hat und die nominalen Exporte mehr als 10% über dem Sechsjahrestrend liegen.

Auch Japan wird von der Stärke Asiens und der Erholung des globalen Handels profitieren. Die jüngsten fiskalpolitischen Anreize des Landes in Höhe von 700 Mrd. US-Dollar – das dritte Paket dieser Art innerhalb eines Jahres – dürfte auch die Verbrauchernachfrage beleben. Wir behalten unsere Übergewichtung in Schwellenländern und Japan bei.

Abb. 3 – Schwellenländer blühen auf
MSCI Emerging Market Equity Index (Total Return, USD)
MSCI Emerging Market Equity Index

Quelle: Pictet Asset Management, Refinitiv. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.2007 bis 21.12.2020.

Da zyklische Sektoren die Märkte 2021 nach oben treiben dürften, halten wir es für sinnvoll, Investments in defensive Aktien zu drosseln.

Daher haben wir unser Engagement in Schweizer Aktien auf neutral reduziert. Die Schweizer Aktienmärkte besitzen von allen grossen Volkswirtschaften den grössten Anteil an defensiven Unternehmen – auf sie entfallen 60% der Marktkapitalisierung des Schweizer Benchmark-Index.

Bei europäischen Aktien bleiben wir neutral gewichtet. Viele Volkswirtschaften der Region verschärfen ihre Lockdown-Massnahmen. Dies erhöht das Risiko einer technischen Rezession, die unserer Meinung nach nicht in den Konsenserwartungen für die Unternehmensgewinne für 2021 eingepreist sind. Britische Aktien werden durch Brexit-Unsicherheiten belastet, sie sind aber relativ günstig.

Unsere Untergewichtung in den USA bleibt unverändert. US-Aktien erscheinen teurer, mit dem 23-Fachen der 12-Monats-KGVs. Solche Werte gab es zuletzt 1999. An der US-Börse war das Emissionsgeschehen besonders rege: Das Emissionsvolumen lag um 122% über den Werten von 2019. Das deutet darauf hin, dass die Märkte einem Überhitzungsrisiko ausgesetzt sind. Darüber hinaus wird sich die defensive und technologielastige Ausrichtung des US-Marktes nachteilig auswirken, sobald sich die globale Wirtschaft von den Lockdowns erholt.

Aus Sektorperspektive bevorzugen wir diejenigen Sektoren, die an der Erholung partizipieren, welche sich beim Handel und beim Investitionsgeschehen einstellen dürfte. Das betrifft insbesondere Industrie und Grundstoffe.

Nach der herausragenden Performance im vergangenen Jahr halten wir die Aussichten für den Technologiesektor für nicht berauschend. In den USA und anderen Ländern dürften die Vorschriften verschärft werden. Im Vereinigten Königreich könnten Technologieriesen nach den neuen Wettbewerbsregeln mit Geldstrafen von bis zu 10% ihres globalen Umsatzes belegt werden, und Europa droht, Konzerne zu zerschlagen, die wiederholt durch wettbewerbswidriges Verhalten auffallen.

03

Anleihen und Währungen: Schwellenländeranleihen rücken in den Fokus

18 Bio. US-Dollar. Der Marktwert globaler Anleihen, die jetzt mit negativer Rendite gehandelt werden, hat ein neues Rekordhoch erreicht. Das ist mehr als das BIP eines einzelnen Landes auf der Welt (USA ausgenommen).

Es ist ein schwieriges Umfeld für Anleiheninvestoren, vor allem, weil sich Inflationsdruck abzeichnet. Es gibt aber immer noch Chancen – ganz gleich, ob eine Reduzierung des Portfoliorisikos oder eine Steigerung der Erträge angestrebt wird. 

Geht es um die Erzielung von Erträgen, stechen Schwellenländeranleihen im Allgemeinen – und chinesische Renminbi-Anleihen im Besonderen – als eine der wenigen verbleibenden Quellen für positive Realrenditen hervor. Jüngste Daten belegen, dass die chinesische Wirtschaft auf Hochtouren läuft. Nahezu alle Sektoren sind wieder so aktiv wie vor COVID-19 und die Exporte steigen (der weltweite Exportanteil Chinas liegt auf einem Allzeithoch), während die Inflation niedrig bleibt. Berücksichtigt man dazu den historisch hohen Renditeaufschlag chinesischer Anleihen gegenüber US-Staatsanleihen, spricht alles dafür, in Renminbi-Anleihen zu investieren. 

Gleichzeitig sind Schwellenländerwährungen weiterhin sehr günstig – nach unseren Modellen sind sie rund 20% gegenüber dem US-Dollar unterbewertet. Die Währungsaufwertung dürfte Schwellenländeranleihen in Lokalwährung in den kommenden Monaten Auftrieb geben. Das ist ein guter Grund für unsere Übergewichtung in der Anlageklasse.

Bei Unternehmensanleihen der Industrieländer ist der Ausblick weniger einheitlich. Einerseits rechnen wir damit, dass die Liquiditätsbedingungen sich mittelfristig verschlechtern werden und Unternehmensanleihen – die mit am meisten von der ultralockeren Geldpolitik profitieren – dadurch belastet werden könnten. Die Bewertungen sind sehr hoch, die Spreads gegenüber Staatsanleihen liegen deutlich unter dem Durchschnitt. Die technischen Indikatoren deuten darauf hin, dass die Anlegerpositionierung übertrieben optimistisch ist. 

Andererseits erholen sich die Industrieländer – wenn auch langsamer als die Schwellenländer – und die Unternehmensgewinne steigen allmählich. Unter Berücksichtigung der technischen und fundamentalen Faktoren sehen wir das grösste Potenzial bei US-Investment-Grade-Anleihen, von denen wir glauben, dass sie gut aufgestellt sind, um von fiskalpolitischen Impulsen und der anhaltenden Unterstützung durch die US-Notenbank zu profitieren. Wir sind zuversichtlich, dass in Kürze ein neues Fiskalpaket angekündigt wird und dass es umfangreich genug ist, um den unvermeidlichen negativen kurzfristigen Auswirkungen des Anstiegs der COVID-19-Infektionszahlen entgegenzuwirken. 

Gleichzeitig sind wir bei Hochzins-Unternehmensanleihen weiterhin sehr vorsichtig. Einige Nachbeben an den Kreditmärkten sind in dieser Phase des Zyklus nicht ungewöhnlich und das Volumen der Anleihen-Neuemissionen war sehr gross – Ende November 2020 wurden in den USA Hochzinsanleihen im Wert von rund 390 Mrd. US-Dollar emittiert, 51% mehr als im gesamten Jahr 2019, so die Securities Industry and Financial Markets Association. 

Abb. 4 – Unter Null
Rendite Schweizer Bundesanleihe, Aggregate Index, %
Schweizer Anleihen

Quelle: Refinitiv Datastream, MSCI, Pictet Asset Management. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.2019 bis 18.12.2020.

Bei den Staatsanleihen stufen wir Schweizer Anleihen auf untergewichtet herab, da die durchschnittliche Rendite auf -0,6% gesunken ist. Auf dieses Niveau war sie Mitte März abgesackt, auf dem Höhepunkt der Wirtschafts- und Gesundheitskrise (siehe Abb. 4). Wir glauben, dass sich die Situation an beiden Fronten mittlerweile deutlich verbessert hat, und solche Bewertungen sind nicht gerechtfertigt.

Um uns gegen weitere mögliche wirtschaftliche Turbulenzen abzusichern, sind wir in US-Staatsanleihen (die eine höhere Rendite als andere Staatsanleihen bieten und von der zeitlich unbegrenzten Ausgestaltung des quantitativen Lockerungsprogramms der Fed profitieren) und dem Schweizer Franken übergewichtet. 

Wir gehen davon aus, dass der US-Dollar gegenüber den Schwellenländerwährungen abwerten wird, glauben aber, dass sich die US-Währung im Vergleich zum Pfund Sterling, Yen und Euro besser entwickeln dürfte. Gegenüber diesen grossen Industrieländerwährungen erscheint der US-Dollar überverkauft.

04

Globale Märkte insgesamt: Mehr Risikobereitschaft zum Jahresende

Der Boom bei Risikoanlagen setzte sich bis in den Dezember fort. Der Fokus der Investoren lag auf neuen Runden geld- und fiskalpolitischer Impulse. Mit der Zulassung der ersten COVID-19-Impfstoffe gerieten Meldungen über  neue Virus-Varianten und zunehmend schwere Pandemiewellen in den Hintergrund.

Globale Aktien – gemessen am MSCI All Country World Index – legten gegenüber dem Vormonat um weitere 3,9% in Lokalwährung zu. Das entspricht einem Plus von fast 15% gegenüber dem Vorjahr – eine aussergewöhnliche Performance angesichts der Schwere der Wirtschaftskrise und des Zustands, in dem sich die Welt im Frühjahr befand. Anleihen entwickelten sich gegenüber dem Vormonat weitgehend unverändert, aber der JP Morgan Global Bond Index stieg im Jahresvergleich um 5,6%.

Obwohl Aktien überall weiter zulegten – der US-Markt verzeichnete gegenüber dem Vormonat ein Plus von 4% (Gesamtjahr: 21%) –, schnitten die Schwellenländer, insbesondere die asiatischen, mit einem Zuwachs von 6% gegenüber dem Vormonat in Lokalwährung und rund 26% gegenüber dem Vorjahr mit weitem Abstand am besten ab. 

Abb. 5 – Wieder am Start
Bloomberg Spot Commodity Price Index
Bloomberg Spot Commodity Price Index

Quelle: Refinitiv Datastream, Bloomberg, Pictet Asset Management. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 01.01.2014 bis 18.12.2020. 

2020 war die Sektorperformance ungleich verteilt. IT-Aktien legten im Jahresvergleich um 44% zu und zyklische Konsumgüter um 35%. Energie hingegen verlor aufgrund der starken Ölpreisschwankungen 28%, während Immobilien und Finanzen jeweils ein Minus von 7% bzw. 5% verzeichneten.

Anleihen gewannen ebenfalls an Boden – sowohl risikolose Staatsanleihen als auch Unternehmensanleihen mit dem höchsten Risiko. Obwohl US-Staatsanleihen im Dezember leicht zurücklagen, legten sie im Jahresvergleich um 8% zu. Die Rendite 10-jähriger Treasuries fiel um rund 100 Basispunkte auf 0,9%. Britische Staatsanleihen schnitten besser ab. Sie verzeichneten ein Plus von 9% im Jahresvergleich, nachdem sie im Dezember weitere 1,6% in Lokalwährung gestiegen waren. Zurückzuführen war dies auf den Optimismus über den Brexit-Deal, der in letzter Minute kurz vor Jahresende zustande kam. 

Unternehmensanleihen der Schwellenländer legten gegenüber dem Vormonat um 1,3% zu (Gesamtjahr: 7%). Ausschlaggebend waren der optimistischere Ausblick für das globale Wachstum 2021 und solide Fundamentaldaten der Unternehmen. Top-Performer waren US-Investment-Grade- und -Hochzinsanleihen, die im Jahresvergleich um knapp 10% bzw. 6% stiegen. Beide Segmente profitierten von verschiedenen Massnahmen der Fed zum Schutz der Unternehmen sowie durch massive fiskalpolitische Impulse der US-Regierung.

Eine starke Erholung der asiatischen Volkswirtschaften, angeführt von China, hat den Rohstoffpreisen in der zweiten Jahreshälfte einen starken Schub gegeben (siehe Abb. 5). Nach der Talfahrt im März, als die Ölpreise einbrachen, erholte sich Öl im Dezember wieder und verzeichnete ein Plus von weiteren 8% gegenüber dem Vormonat. Für das Gesamtjahr hat der Rohstoff jedoch mehr als ein Drittel eingebüsst. Gold profitierte weiterhin von seinem Status als sicherer Hafen, der vor Inflations- und politischen Risiken sicher ist, und legte im Dezember um 7% und gegenüber dem Jahresanfang um ein Viertel zu. Auch die Preise für industrielle und landwirtschaftliche Rohstoffe stiegen. Insgesamt verzeichneten Rohstoffe im Berichtsmonat ein Plus von 6%.

05

Kurzüberblick

Barometer Januar 2021

Asset-Allocation

Optimistische wirtschaftliche Fundamentaldaten und die Zulassung von COVID-19-Impfstoffen waren für uns ein guter Grund, unser Aktienengagement von neutral auf übergewichtet anzuheben und Cash von neutral auf untergewichtet zu reduzieren.

Aktienregionen und -sektoren

Die Schwellenländer sind weiterhin ein Lichtblick. Defensive Aktien könnten unter Druck geraten, wenn die Konjunkturerholung Fahrt aufnimmt.

Anleihen und Währungen

Bei den Anleihen sind wir von Schwellenländeranleihen in Lokalwährung, US-Investment-Grade-Anleihen und US-Staatsanleihen angetan. Vorsichtig hingegen bleiben wir bei Hochzins-Unternehmensanleihen.