I am Article Layout

Monatliches Konjunktur- und Finanzmarktbild

Dezember 2019

Bewertungen versus Gewinne. Wer gewinnt?

Ein überraschend gutes Jahr für Anleger geht zu Ende. Was bringt 2020?

Pictet Asset Management, 13.12.2019

Das Jahr 2019 war ein überraschend gutes Jahr für die Anleger. Fast alle bedeutenden Anlageklassen haben nicht nur ein positives, sondern ein im historischen Vergleich überdurchschnittliches Renditejahr erlebt. Ein gemischtes Portfolio bestehend je zur Hälfte aus globalen Aktien und Obligationen hat die beste Performance der letzten 26 Jahre ausgewiesen. Unter den Aktienmärkten gehört der SPI mit einer Gesamtrendite von über 27% zu den Gewinnern der westlichen Welt. Der Schweizer Obligationenindex SBI AAA-BBB hat mit einer Rendite von etwa 4% zwar schlechter abgeschnitten als die globalen Obligationenindizes. Angesichts der bereits zu Jahresbeginn vorherrschenden negativen Zinsstruktur in der Schweiz ist dieses Resultat aber erstaunlich.

Bewertungsanstieg als Treiber der erzielten Performance

Der Treiber der ausserordentlich guten Finanzmarkt- und insbesondere Aktienperformance ist klar und trägt den Namen: Notenbanken. Noch vor 14 Monaten befand sich die amerikanische Notenbank auf dem Weg zur Normalisierung der Geldpolitik. Die Leitzinsen wurden vier Mal erhöht – der Markt erwartete mehr als zwei weitere Leitzinserhöhungen für das Jahr 2019 – und die Bilanz um mehrere hundert Milliarden reduziert. Der Einfluss dieser Politik auf die Märkte war klar. Alle Anlageklassen litten, der globale Aktienmarkt korrigierte im Jahr 2018 um fast 9%. In diesem Jahr hat die Fed die Leitzinsen drei Mal gesenkt und seit September die Bilanz um 300 Milliarden erweitert. Folglich überrascht nicht, dass die Bewertungen der globalen Aktienmärkte in diesem Jahr stiegen und Haupttreiber der Aktienperformance geworden sind (Grafik 1).
Renditezusammensetzung des globalen Aktienindex seit 2008

Pictet Asset Management, Datastream, 30.11.2019

US-Volkswirtschaft kann eine Rezession knapp vermeiden

Die globale Konjunktur hat im Jahr 2019 stark an Dynamik verloren. Der Handelsstreit zwischen den USA und China, das entschiedene Vorgehen der chinesischen Behörden gegen das «shadow banking» sowie der im Jahr zuvor erfolgte Liquiditätsentzug des Fed haben zu einem synchronen globalen Wirtschaftsabschwung geführt. Wie zu erwarten war, sind die offenen exportorientierten Volkswirtschaften wie Deutschland, Südkorea oder Japan am stärksten vom starken Abschwung des globalen Handels und der globalen Industrie betroffen. Diese Länder haben äusserst schwache oder sogar negative Wachstumsquartale in diesem Jahr erlebt. Nun zeigt aber unser vorlaufender Indikator erste Zeichen einer Stabilisierung des globalen Handels auf sehr tiefem Niveau (Grafik 2). 
Starker Rückgang der globalen Exporte

Pictet Asset Management, Datastream, 30.11.2019

In den Vereinigten Staaten von Amerika haben sich die Wachstumskräfte ebenfalls abgeschwächt. Insbesondere die Investitionstätigkeit ausserhalb des Wohnbausektors zeigt Schrumpfungstendenzen. Dass die USA eine Rezession wenn auch knapp vermeiden können ist vor allem dem robusten Konsumverhalten zu verdanken. Die Konsumenten profitieren nicht nur vom aktuellen Lohnwachstum von 3,6% sondern auch von den sehr tiefen Refinanzierungskosten ihrer bestehenden Schulden (Grafik 3).     
Tiefe Ausgaben für die Schuldenfinanzierung

Pictet Asset Management, Datastream, 30.11.2019

So wird derzeit weniger als 10% des verfügbaren Einkommens für die Schuldenfinanzierung ausgegeben, während früher diese Belastung um 2% bis 3% höher war. Als Folge bleibt mehr Einkommen für Konsumausgaben übrig. Dies wirkt stabilisierend für die sonst unter Druck geratene Volkswirtschaft. Die Fed sorgt mit Ihrer Politik dafür, dass dies für die nächste Zeit so bleibt.

Ausblick auf das Konjunktur- und Finanzmarktjahr 2020

Wir gehen im neuen Jahr von einem globalen Wachstum aus, welches weiterhin unter Potential bleibt. Unsere Wachstumsprognose für die USA beträgt 1,5%, dies ist der tiefste Wert des letzten Jahrzehnts. In der Euro-Zone (0,9%), Schweiz (1,4%), Japan (0,4%) und China (5,9%) werden die Konjunkturkräfte ebenfalls verhältnismässig schwach sein. Dagegen erwarten wir eine konjunkturelle Beschleunigung in Ländern wie Indien, Brasilien oder Russland. Die Prognose für die Schwellenländer als Ganzes beträgt 4,6% und ist damit um 0,4% höher als im laufenden Jahr.

Obwohl die handelspolitischen Spannungen zwischen den USA und seinen Handelspartner nicht gelöst werden, glauben wir, dass es im Verlauf des nächsten Jahres zu keiner erneuten Eskalation kommen wird. Die bereits vorhandenen Anspannungen im Verhältnis der US-amerikanischen Regierung mit China wirken bereits negativ auf die globale Investitionstätigkeit und erlauben keine rasche Erholung der globalen Konjunktur und Inflation. Mehrere Notenbanken reagieren darauf mit Zinssenkungen und einem Liquiditätsanstieg. Wir erwarten für das Jahr 2020 eine Liquiditätsausweitung der vier wichtigsten Notenbanken der Welt – Fed, EZB, Bank of Japan und People’s Bank of China – von 1000 Milliarden US-Dollar. Dieser Betrag ist zwar um 20% tiefer als der Durchschnitt der jährlichen Liquiditätsspritzen der letzten 11 Jahren, offeriert aber eine bedeutende Unterstützung für die Bewertungen der risikobehafteten Anlageklassen und insbesondere der Aktienmärkte. Diese werden in unseren Augen im neuen Jahr mittelmässige positive Renditen bringen. Wir prognostizieren keinen stärkeren Anstieg solange die globale Konjunktur nicht deutlich anzieht. Der seit Jahresbeginn anhaltende Prozess der negativen Revisionen dürfte sich vorerst fortsetzen.

Innerhalb des Aktienspektrums erachten wir den teuer bewerteten US-amerikanischen Aktienmarkt als wenig attraktiv. Performanceunterstützende Faktoren der letzten Jahre wie starkes Wachstum, tiefere Kapitalkosten, Steuersenkungen und schwaches Lohnwachstum verlieren zunehmend an Bedeutung. Aus unserer Sicht sind die Schwellenländer sowie der europäische und Schweizer Aktienmarkt interessanter. Die Obligationenrenditen werden in den ersten Monaten des neuen Jahres aufgrund der Wachstumsrisiken tief bleiben. Auf Jahressicht sind aber die globalen Anleihenmärkte mit Ausnahme der Schwellenländeranleihen wenig attraktiv. Wir erachten die Hochzinsanleihen aufgrund des starken Anstiegs der Verschuldung der unterliegenden Unternehmen und der damit einhergehenden Gefahr einer ansteigenden Ausfallrate als stark gefährdet. Schliesslich, wird das Nachlassen der bisher starken volkswirtschaftlichen Entwicklung der USA im Verhältnis zur übrigen Welt, zu einer Abschwächung der US-Dollar führen. Das sollte nicht nur den Schwellenländern, sondern auch dem Goldpreis zu Gute kommen.